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REITs底层资产系列之物流仓储篇（二）

全球主要物流仓储REITs市场概况

2021年 05月 28日

美国是最早发行物流仓储REITs的市场，发展十分成熟。目前，美国的物流仓储REITs主要划分为工业类REITs及自用仓储类REITs。工业类REITs目前共有15只，如安博（Prologis Inc）和工业物流房地产信托（Industrial Logistics Properties Trust）等，这类REITs以物流仓储物业和少量工业物业为主要资产。自用仓储REITs目前共有6只，如大众仓储（Public Storage）等，以自用仓储物业为主要资产。工业类REITs的近三年平均年回报率（含分红及资本增值，下同）约为19%, 自用仓储类REITs的近三年平均年回报率约为10%。具体年回报率如下图所示：

日本和新加坡的物流仓储REITs市场也保持良好发展。日本的物流仓储REITs市场目前有9只，如日本安博（Nippon Prologis RE）和普洛斯日本（GLP J-REIT）等，主要投资于物流仓储资产。日本的物流仓储REITs市场近三年平均年回报率约为22%。新加坡REITs市场目前有9只的物流仓储REITs，如丰树物流（Mapletree LOG TR）和星狮物流（Frasers Logistic），主要投资于物流仓储资产。新加坡的物流仓储REITs市场近五年平均年回报率约为9%。

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日本和新加坡市场中典型的物流仓储REITs具体年回报率如下图所示：

典型海外案例分析——安博（Prologis）

安博概况

安博是全球领先的物流地产公司，在北美、南美、亚洲、欧洲地区的19个国家分别持有、管理和开发优质物流仓储地产。总资产规模达1,483亿美元。安博在以独资或合资方式持有或投资了地产总计4,703处，面积达约9,142万平方米。这些地产主要集中在美国，以面积计，占比约63%。

安博的业务范围包括房地产运营和战略投资。其中，房地产运营业务包括租赁业务和开发业务。在房地产运营业务中的租金收入是安博REITs的综合运营收入、基金收益和运营现金流（FFO）中的最主要部分，占比均在85%-90%之间；而战略投资在综合运营收入、基金收益和运营现金流（FFO）中的占比大约在10%-15%之间。此外，在战略投资业务中，安博不仅与机构投资者合作，还通过在日本上市的Nippon Prologis REIT（日本安博）和在墨西哥上市的FIBRA Prologis来获得资金。

从市值角度来看，安博是全球市值最高的物流仓储类REITs。此外，Nippon Prologis REIT（日本安博）也是市值排名的前10以内。综合考虑物流仓储REITs的典型性及对中国公募REITs的参考性，下文将对Nippon Prologis REIT（日本安博）进行简要分析。

Nippon Prologis REIT（日本安博）市场表现

2018年，尽管受到全球金融市场普遍受挫的负面影响，日本安博基金价格下降，但依托稳定的分红，仍贡献了1%的年回报率；在金融环境好转的2019-2020年，年回报率保持在20%以上，分红回报率在3.0%-3.3%左右。安博的良好表现主要依托于两方面：一是在底层资产层面，选择优质的物流仓储地产，并通过主动运营提升市场表现；二是在REITs层面，具有可持续性的负债水平和稳健的底层资产扩张计划。

Nippon Prologis REIT（日本安博）底层资产层面优势

选择优质的物流仓储地产

日本安博在物流仓储地产的城市选择上主要聚焦核心城市及其周边地区（大东京区域及大大阪区域）。这些区域的宏观经济较好、交通条件较好，并且供需关系相对健康。近三年大东京区域年新增供应量约在150万-200万平方米之间，受益于坚挺的租赁需求，空置率于2020年底下降至0.5%。大大阪区域空置率于2020年底下降至3.7%。

同时，日本安博在物流仓储地产的自身选择上主要聚焦于高标仓。除开发之外，在收购方面也是选择高标仓。例如，在2020年收购的位于千叶市及筑波市的物流仓储地产均为高标准的多层坡道库，在绿色标准上面也获得较高评级。

主动运营提升市场表现

日本安博还通过主动运营提升市场表现。首先，日本安博选择并维护优质租户，如亚马逊、乐天、宜得利家居等。其次，日本安博在租户组合方面较好的维持了业态多元化，包括第三方快递、电商、批发及零售商和制造业企业等，能够分散单一业态可能带来的风险；同时以已租赁面积计，最大主力租户占9.4%，排名前10的主力租户占据了约36.3%的面积，相对较为分散，对某单一主力租户的依赖度较低，这些都提高日本安博物流仓储地产在市场表现方面的韧性。特别是在疫情期间，即使物流仓储市场收到了一定的负面影响，日本安博在租户组合方面显示出较强的抗风险能力，以已租赁面积计，其82%的租户与电商及日用消费品有关，有力支撑物流仓储地产的租赁需求。

此外，日本安博主动提升预租比例，提前锁定其持有的物流仓储地产的租金和出租率，以维持市场表现的稳定性。

Nippon Prologis REIT（日本安博）REITs层面优势

具有可持续性的负债水平

日本安博一直将负债率控制在健康水平，并且逐年降低。在近四个会计期间，日本安博的贷款价值比（LTV）维持在37%-38%左右的水平。合理的负债率既可以让日本安博充分利用外部资金支持REITs的运作乃至收并购，又能够将财务成本控制在良好水平，确保资金链运作能够相对高效并稳定。同时，日本安博的有息负债包括各类银行贷款及债券，其中银行贷款部分的来源相对分散，三井住友银行提供最多贷款额，其占比不到30%。此外，这些负债以长期银行贷款为主，还款期限较为均匀且稳定，2021年至2029年间，年还款额在200亿日元至300亿日元之间。

投资机会

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稳健的底层资产扩张计划

除了合理的负债率之外，日本安博在规划管理资产方面一直保持着稳健扩张的步伐，无论是对收并购项目，还是在建项目，都有较为明确合理的计划。从第11个会计期间至16个会计期间，其管理的资产保持着年均5%的增长水平。同时，在收并购的过程中，会充分考虑净利润收益率、加权平均租赁期等指标，以确保取得优质的物流仓储地产项目，有助于每基金单位的分红（DPU）保持稳定，使得投资人可以持续获得合理收益。

总结

在分析以物流仓储类基础设施作为底层资产的REITs产品时，投资人需要穿透至项目公司的运营层面，通过分析横跨运营和财务的多指标体系，合理判断底层资产质量，进而预判REITs产品的市场表现。以Nippon Prologis REIT（日本安博）为例，在底层资产层面，会选择优质的物流仓储地产，并通过主动运营提升市场表现，在REITs层面，具有可持续性的负债水平和稳健的底层资产扩张计划，这些因素使得其REIT产品每年可供分配现金流具有稳定性，并有助于提升投资者信心。