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REITs底层资产系列之物流仓储篇

作为仲量联行公募REITs系列文章之一,本文将着重介绍物流仓储类基础设施资产。

2021年 05月 13日

近十年来,受到经济发展、贸易增长、消费习惯变迁以及物流行业发展环境向好的推动,中国物流仓储市场持续高速发展。在此背景下,能够满足供应链需求、产生稳定收益的优质物流仓储资产受到市场追捧。本文将从行业现状、现金流驱动因素等方面对物流仓储类基础设施资产的特性进行讨论。

行业速览

在中国经济快速发展、进出口贸易额持续增长、线上消费习惯逐步形成及有利的政策规划等多种因素的综合影响下,中国物流行业持续发展。从物流行业总收入来看,近五年该指标保持增长,于2020年达到10.5万亿元,复合增长率为7.4%。2020年,虽然新冠肺炎疫情为中国物流地产市场带来了阶段性挑战,但同时也提供了新的机会。消费市场的提质扩容叠加新冠疫情因素,推动物流行业衍生出新兴驱动力,特别是生鲜食品、医药及其它生活必需品的物流需求。在此背景下,2020年中国物流地产保持韧性,需求升级。

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从中国主要城市物流仓储总量上来看,中国物流仓储总面积超过10亿平方米。其中,非保税高标仓储面积约6,900万平方米,仅占物流仓储总面积的6.5%,优质的物流仓储地产较为稀缺。非保税高标仓储主要集中在长三角、京津冀、珠三角及成渝地区,具体分布情况如下图所示:

现金流驱动因素 – 收入
(物流仓储REITs底层资产层面)

由于物流仓储地产包括可租赁仓库和自用仓库,两者收入模式有所不同,以下针对收入的讨论仅限于可租赁仓库。对可租赁仓库而言,其收入主要来源于物业出租产生的收入,包括租金收入及物业管理费,其中租金收入受到多种因素影响。根据仲量联行评估咨询服务部的研究,有28项因素对可租赁仓库租金收入的影响较为显著,这些因素可大致划分成宏观、行业及微观因素三个维度。

宏观因素是影响位于不同城市的仓库整体收入水平的重要因素,反映了城市经济体量及消费市场体量等方面。仓库租金收入的在宏观层面上主要受到仓库所在城市的GDP、常住人口数量、社会消费品零售总额等六项子因素的正向影响。

行业因素主要反映了一个城市的交通运输行业的发达程度和仓储总量等方面,涵盖了机场货邮吞吐量、全国性综合交通枢纽数量和运输通道途径次数等六项子因素。这些因素与城市中仓库整体租金收入密切正相关。

微观因素主要体现了某一仓库的物理属性及租赁情况等方面,包括控温情况、地坪材质、防火等级、卸货平台数量和租赁期限等16个因素,可衡量位于同一城市的仓库自身差异导致的租金收入差异。总体而言,高标仓的坡道冷库租金水平和现金流稳定性最高——以租金收入进行衡量,同一城市的高标坡道冷库明显高于非高标无坡道常温平房仓库,平均租金相差甚至可以超过150%。

结合以上各项收入端的因素的来看,在中短期内,一个城市的宏观因素及行业因素一般保持相对稳定,不同可租赁仓库租金收入受到微观因素影响较为明显。而对仓库的主动运营可以影响微观因素的子因素,如在仓库建设标准、租户结构、运营策略等方面,运营方可以根据当地物流仓储市场情况对仓库进行改造升级来提升其租金上限,或者运营方依靠其品牌效应、对市场需求的了解等达成更好的租赁协议,从而提升租金收入等。

在本系列的下一篇文章里,我们将举出实例说明仓储类公募REITs的运营特征,以及对REITs产品市场表现的影响。

现金流驱动因素 –支出
(物流仓储REITs底层资产层面)

对于可租赁仓库而言,其支出一般包含管理费、税费、保险费及资本性支出。其中,税费及保险费部分比例固定,资本性支出和管理费相对稳定,因此运营成本一般保持稳定。

总结

从物流仓储REITs底层资产角度来看,可租赁仓库收入包括租金收入和物业管理费,其中租金收入由租金水平及出租率决定,受到宏观因素、行业因素、微观因素的影响,而主动运营策略将会通过微观因素渠道对租金收入产生影响;其支出包括管理费、资本性支出、其他支出、税费和保险费,会因为不同运营成本控制策略而产生一定差异。

物流仓储REITs底层资产层面的运营净现金流(NOI)是资产毛收入(主要来源于物业出租产生的收入)扣减管理费、税费及保险费和资本性支出后所得。

从物流仓储REITs的角度来看,由于公募REITs在交易结构上涉及的层级较多,如在底层资产层面、资产支持计划证券层面、REITs层面等,可供分配金额的现金流计算较为复杂。简单而言,在物流仓储REITs层面可供分配金额的收入方面,我国公募REITs在规则上已明确要求80%以上基金资产投资于基础设施资产支持证券,所以底层资产层面的运营净现金流(NOI)是REITs层面收入的重要组成部分。在物流仓储REITs层面可供分配金额的支出方面,一般还涉及到基金产品的运营成本税费、贷款本息支出、基金管理费等。因此,物流仓储REITs层面可供分配金额的收入扣减支出后,一般会低于底层资产层面的运营净现金流(NOI)。

综上,在分析以物流仓储类基础设施作为底层资产的 REITs 产品时,我们需要穿透至项目公司的运营层面进行分析,对于资产所在城市的宏观因素及行业因素、资产自身微观指标差异等方面进行深入的调研,以推导上层REITs 产品每年可供分配金额的体量与稳定性。

作为持续研究并参与国内外REITs产品发行的专业服务商,我们一直为原始权益人提供发行前的综合战略服务,包括底层资产筛选及分类、REITs计划与公司战略分析、长期运营改造优化战略等;发行中期的市场调研、行业概览分析、财税尽职调查、资产评估、现金流预测、股权估值;发行后期的财务报告目的估值、存续期资产管理,运营策略监测以及主动管理业务等工作。在创新REITs产品中,切实地从客户角度出发,给予准确且客观、专业的第三方服务建议。

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中国区评估咨询服务部执行董事

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