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公募REITs的又一个蓝海——租赁住房

在国家政策的大力扶持下,预计租赁住房将成为REITs的又一个蓝海。

2021年 07月 05日

7月2日晚,在中国共产党成立100周年的第二天,国家发改委发布了进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点工作的通知,明确提出基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点行业中包括保障性租赁住房。无独有偶,国务院办公厅也在同一天发布了国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见。我们认为公募REITs的又一个蓝海极有可能会是租赁住房。

租赁住房和公募REITs天然适配

租赁住房,尤其是以重资产运营的租赁住房满足REITs发行的诸多基本要求,比如现金流持续稳定,具有持续经营能力和较好增长潜力等等。公募REITs可以为租赁住房提供优质的退出渠道,迅速回笼资金,有效提升租赁住房资产的流动性。

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政策支持

近年来,国家多次强调租赁住房建设,出台了一系列国家支持政策。尤其是“十九大”提出了房住不炒的政策之后,政府一方面坚持限购限贷等政策,打压炒房现象;另一方面大力扶持租房市场,建立健全长效机制。其中就包括增加自持租赁性住房的土地供给,多个地方政府提出租购同权以及租房落户等地方性政策,以及加快住房租赁市场立法等等。直到此次,发改委将保障性租赁住房纳入基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点行业中,为租赁住房的公募REITs提供了强有力的政策保障。

多维度因素推动租赁住房需求增长

流动人口增长

第七次人口普查(下面简称七普)数据显示,2020年我国流动人口为3.8亿,与2010年相比增长1.54亿,为2000年水平的3倍有余。而流动人口住房自有率持续处于低位,对租赁住房需求强劲。根据有关资料显示,2019年全国城镇流动人口中租房人口的比重高达91%,显示出强劲的租赁需求。

初婚初育年龄延后,出生人口数量锐减

一直以来结婚及生育是首次置业的重要推动因素之一,而晚婚晚育则会导致首次置业年龄推迟,延长个体租赁住房的需求时间段,从而间接增加租赁需求。有数据显示,1991年到2017年间,全国平均初婚年龄推后4岁,初育年龄推后5岁;而近年来20-24岁人群占总结婚人口比例大幅下降,由2005年的47%下降至2019年的19.7%;而40岁以上人群结婚登记占比大幅上升。此外近年来全国出生人口也呈现持续下降的态势,2020年全国出生人口为1200万人,为1960年代以来最低。这也将削弱部分置业需求,从而推动租赁住房需求。

家庭户规模继续缩小,单身独居人口持续上升

根据最新的七普数据显示,2020年全国平均每个家庭户人口为2.62人,与2010年相比减少0.5人。此外,有研究数据显示,2018年全国共有独居人口“一人户”7700万,预计2021年将达到9200万。而家庭结构的小型化以及独居人口不断增加必将推动住房套数的需求,从而间接推动小户型租赁住房需求的增加。

房价收入比高企,限购限贷挤压买房者

根据易居研究院的数据显示,我国核心城市当前房价收入比高于大部分国际城市,高企的房价刺激租赁需求。我国的四大一线城市中有深圳、北京2座城市房价收入比高于40,而广州和上海的房价收入比也均在35左右,远高于国际主流城市10-20左右的区间水平。这将势必推动一线城市居民的租赁住房需求。

此外,近年来我国一二线城市限购限贷政策不断加码,一线城市多有社保缴纳年限要求,且贷款首付比例提高,严苛的限购限贷政策促使大量未满足购房条件的潜在购房者不得不转向租赁市场以解决住房需求。

租赁住房市场现状:多方探索良莠不齐,有待纵深发展

我国的租赁住房市场经历了一段时间的发展,产品端纷繁复杂,良莠不齐,大致可以分为保障性和市场化运营两个大类。保障性租赁住房因为具有公共性导向,在土地获取、项目投资建设等方面具有优势,但是从定价机制、租户保护等消费者角度方面却难以建立有效的商业运营模式。这其中也不乏有市场化运用的探索,以某国内品牌为例,其在深圳管理的大多数房源为集中式公寓多为存量城中村、工业用房轻资产改造,缺乏高质量自持产品,品质与国际主流集中公寓尚有差距。

市场化运营角度看,产品种类就更加繁多,从房源分布角度讲,又可以分为集中式和分散式,实际盈利模式上又分为重资产持有模式、二房东包租运营模式和轻资产运营三类。从目前市场现状看,分散式公寓的市场占有率高达75%,多为“二房东”模式,品质参差不齐。尤其是此前颇受市场和资本追捧的蛋壳,如今却走上了暴雷、跑路、限消、破产的道路,最终走到了退市这一步。其根本的原因在于其盈利模式是以“高进低出”+租金贷为核心,并且无序扩张。在做大市场规模的同时其综合成本却居高不下,长期处于亏损状态,高负债最终导致现金链断裂。

租赁住房用地供应发力,大型租赁社区将出现

在土地“两集中”政策下,自然资源部要求重点22城租赁住房用地一般不小于10%。其中常住人口增长快 、租赁住房用地缺口大的城市要进一步提高比例。2021年6月18日,上海集中出让了8宗租赁住房地块,其中位于松江的两幅套数下限超过1000套,且为相邻地块。上述两地块建成后将为上海打造一个超2000套房源的大型纯租赁社区。可以预见,租赁住房将会在土地供应的市场(尤其是一二线城市)占有越来越重要的位置,而且单体项目也将会呈现大型化的趋势。

租赁住房公募REITs的未来展望

  • 市场规模:预计中国租赁住房REITs总市值超过3000亿元

  • 区域分布:中国租赁住房REITs的底层资产将集中于一、二线城市

  • 底层资产:合理有效的重资产模式是重点发展趋势

  • 挑战:限、高、严、少
市场规模

根据ICCRA住房租赁产业研究院数据显示,截至2020年底,中国住房租赁市场整体市值为2.52万亿元人民币,这一市场规模为中国租赁住房公募REITs发展提供了很好的基础支撑。按照国际经验测算,仲量联行预计,中国租赁住房REITs规模将会超过3000亿元。

区域分布

对比国际经验,美国前五大公寓REITs的底层物业大多集中于就业集中的核心城市。同样,在中国自从2017年来,上海、南京、杭州、深圳等6座一二线城市的租赁住房用地成交量占全部试点18城的87%。此次国家发改委发布的最新通知也明确指出此次的保障性租赁住房覆盖范围包括各直辖市及人口净流入大城市。因此,我们预计中国租赁住房REITs的优质底层资产也将大量集中于一二线城市。

底层资产

中国租赁住房运营商普遍面对低收益率问题。如上文分析,一方面,住房租赁更面向新一代的年轻人,其实际支付能力与运营商为其提供租赁住房产品所需成本之间的不匹配的问题持续存在,规模效益难以维系,如前文提及的案例,持续的低收益率实则难以匹配融资成本之间的矛盾,导致模式本身不具备正向拓展可持续性。另一方面,从成本端看,简单的重资产模式问题也比较明显,相对日渐高企的土地成本,使得市场表现较好的长期持有的住房租赁类产品持有期稳定收益率最多也在4%-5%之间,市场格局的改善非一朝一夕。

挑战

租赁住房公募REITs在现阶段依然面临的挑战我们可以用限、高、严、少来总结。

限:主要是国有企业在拿地,其他参与者相对受限

高:市场化拍地成本高,融资成本高,税收高

严:存量改造管控严格

少:收益率偏低,符合公募REITs上市条件的资产少

租赁住房分为保障性租赁住房和市场化运作租赁住房两个部分,从短期来看,政府一定会首先加大政策扶持保障性的租赁住房,保障性的租赁住房在资金的获取以及成本、甚至是需求端的去化都有一定的天然优势,而其面临的挑战是如何把控好产品品质和设计,符合市场的实际需求。对于市场化运作租赁的住房而言,也可以受到政府相关政策溢出效应的支持,做好自己的产品定位和定价,有稳定的租约和良好的现金流,同时通过专业化的管理,降低运营成本提高收益的话也将有机会进入公募REITs的赛道。

从长期来看,保持一定的“公共产品”属性,并且提供适当的地价补贴以及合理集中式重资产模型是未来发展重点,同样也是保障性租赁住房成为公募REITs底层资产的理想型的原因。在运营管理上,也需要避免公共产品政府包办的现象,特别是运营层面需要引导市场化运营的经验和理念,引导中国租赁住房更多形成“合理有效重资产”的发展方向。

仲量联行中国区评估咨询服务部执行董事熊建平表示:“资产价值的体现,更多的是现金流的稳定、可变现、可持续的运营能力以及具有资本化的发展潜力,因此对底层资产在现金流、产品化等方面高质量的发展是核心。”

基础设施公募REITs对于底层资产高质量的要求,必然会有效过滤掉仅为扩大存量而存在的无效库存,势必将引导满足规划要求下的升级改造,有助于各种市场运营的纵深发展和未来形成成熟的市场格局,基础设施公募REITs作为金融创新也势必能够带动住房租赁市场的系统性改良,最终实现合理有效运营管理下的更具效率和实操性的良性循环。

联系 熊建平

中国区评估咨询服务部执行董事

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