深度解析 | 产权型REITs资产评估的核心参数及其影响因素

本文聚焦于产权型公募REITs的资产评估，力图深入剖析其核心参数及其影响因素，为投资者提供全面视角，助其把握投资机会实现财富增长。在市场环境不断变化的当下，了解产权型资产评估的要点变得尤为重要，本文将带您一探究竟。

本文已于“中国REITs论坛”和“瑞思研究院”官方微信账号CRF REITs Forum正式刊发

公募REITs是一种将不动产资产证券化的产品，把底层资产的稳定现金流转化为可分享的投资价值。产权型资产作为其中的重要组成部分，以租金为主要收入来源，如仓储物流、保障性租赁住房、购物中心、产业园区等。这些资产的产权归REITs所有，通过有效的管理和运营，为投资者带来持续的收益。

要理解产权型资产的价值，就必须掌握其估值的核心参数。这些参数主要包括“三面”和“五率”。
 

01 三面
 

• 收入基本面
  这是资产收益能力的核心表现，主要受租金水平、出租率和增长率等因素影响。例如一个商业地产项目，如果出租率高且租金增长稳定，其收入基本面就较为强劲，投资价值也相对较高。
   

• 成本支出面
  涉及资产运营过程中的各种成本，如物业管理费、维修费等。合理的成本控制能够提升资产的盈利能力，进而增强投资回报。
   

• 收益持续面
  关注资产收益的稳定性和持续性。一个具有良好收益持续性的项目，能够在较长时间内为投资者带来稳定的现金流，降低投资风险。
   

02 五率
 

• 出租率
  该指标是指已经出租的单位占到所有可出租单位的比率。这是衡量房地产或空间的使用效率的指标，也是评价投资性房地产运营状况的重要指标。高出租率意味着资产的利用率高，能够带来更多的租金收入。影响出租率的因素，包括历史水平、市场供需结构、资产品质、合同租约到期情况、续租比例和招租期限以及新兴技术（如人工智能）的应用等。在不同的经济周期和市场环境中，历史的数据不见得能够准确的反应当下资产面临的状况，需要关注时代发展中产生的新的因素因子。例如，一些配备了先进智能管理系统的物业，在备库和换租方面得到提升从而提高运营效率，可能因运营效率提升而吸引更多租户，从而提高出租率。
   

• 增长率
  该指标体现资产收入的增长趋势。根据租赁模式的不同，租金增长率的变化也具有行业特点，可能几年调整一次，也可能每期都会发生变化。如车位收入可能每3-5年调整一次，而办公和零售租金则可能每年都有变化。不同类型的租户同样也会影响增长率，如商场中零售型租户租金增长的频率及幅度往往大于功能性租户。此外，市场经济发展、区域供给、资产需求度等因素也会对增长率产生影响。投资者需要综合分析这些因素，以实现短期准确和长期均衡的增长率预估。
   

• 净运营收益率
  该指标主要受运营管理难度和重要性、运营标准化程度以及租户类型和收租能力等因素影响。
  一般情况下，房地产资产对管理依赖性越高，管理难度越大，NOI Margin越低。例如购物中心的净营运收益率一般比写字楼办公和仓储物流项目的NOI Margin低。
  二是运营的标准化，普遍而言，运营容易标准化且标准化程度高的项目，NOI Margin越高，如仓储物流类资产在运营管理方面更加专业化、规模化，其净营运收益率相对较高；
  三是租户的构成，租户类型越简单，数量越少的项目，NOI Margin越高。如标准厂房类资产的租户更集中、租赁面积更大，其NOI Margin比产业园研发办公类的项目的NOI Margin高；
  四是房地产资产收入水平。一般而言，租金越高，出租率越高的项目，NOI Margin越高。
   

• 折现率
  该指标是评估资产价值的关键参数之一，通常由无风险报酬率和风险报酬率因素构成。无风险报酬率通常由安全利率所决定，如定期存款利率、国债利率。风险报酬率则由内外多个因素因子所决定，从折现率确定的三种方法上也可以看出影响因素的众多，需要综合的去分析不同因素的对产权型资产的影响从而加以判断。
  折现率的方法有累加法（由安全利率、投资风险补偿率、管理负担补偿率、缺乏流动性补偿率和投资带来的优惠率组成）、投资收益率排序插入法（找出有关不同类型的投资及其收益率、风险程度，按风险大小排序，将评估对象与这些投资的风险程度进行比较，判断、确定折现率）和市场提取法（选取不少于三个可比实例，利用其价格、净收益等数据，测算折现率）。不同方法适用于不同情况，投资者需根据具体资产特点和市场环境灵活选择。
   

• 资本化率
  该指标指不动产项目运营净收入（NOI）与当期资产价值的比率，可体现资产运营净收入与价值之间的关系，反映不动产项目投资者对收益回报的要求。
  同时资本化率与折现率和增长率存在一定的逻辑关系。在特定条件下，增长率等于折现率减去资本化率。资本化率的高低直接影响资产价值的评价，需结合市场情况和资产特性进行合理确定。

01 估值参数持续变化
随着市场环境的不断演变，影响产权型资产评估参数的因素也在发生变化。例如，过去一些看似不那么重要的小参数，在当前经济环境下可能变得更为关键。同时，新兴因素如人工智能等技术的应用，对资产的运营和收益产生了显著影响。

02 土地剩余年限是重要变量
此外，土地续期等政策因素也对资产价值产生重要影响，随着产权型资产的使用，土地剩余年期越来越短，房地产价值会随着年期的缩短呈现下降趋势，当剩余年期小于某个区间时，房地产价值下降的斜率会越来越大，从而导致价值的快速衰减，同时也会使得资本化率和折现率出现倒挂等现象。在不断变化的市场环境中，土地续期等政策因素也需要投资者密切关注。

在投资公募REITs中的产权型资产时，投资者应综合考虑上述核心参数及其影响因素。

一方面，要关注资产的短期收益表现，确保投资能够获得即时回报；另一方面，更要注重长期均衡发展，选择具有良好发展前景和稳定收益能力的资产。同时，要充分考虑市场变化和新兴因素的影响，灵活调整投资策略，以实现资产的保值增值。